Битва длиной в три века: История центральных банков
Главная Аналитика

В мае исполняется 20 лет с тех пор, как британское правительство предоставило Банку Англии свободу устанавливать процентные ставки. Это решение стало одним из многих, сделавших центробанки самыми влиятельными финансовыми организациями на планете. Теперь они не только устанавливают ставки, но и покупают активы на триллионы долларов, управляя обменными курсами и экономическим циклом.

Сегодня центральные банки в значительной степени независимы, но история может совершить очередной поворот. Во всем мире их критикуют за превышение полномочий, указывая, что руководство регуляторов позволяет себе высказываться по очень широкому кругу вопросов. Так, например, Рагхурам Раджан из Резервного банка Индии часто говорит религиозной терпимости, а Марк Карни из Банка Англии рассуждает об изменении климата.

В некоторых странах под угрозой оказались самые основы денежно-кредитной политики: так, президент Турции Реджеп Тайип Эрдоган убежден, что более высокие процентные ставки провоцируют инфляцию, и обвиняет в этом свой центральный банк. Часто центральные банки ругают за чрезмерную поддержку финансового сектора и нанесение ущерба вкладчикам во время финансового кризиса 2007−2008 годов.

Споры и обвинения существуют почти столько же, сколько и сами центральные банки. Более 300 лет правительства расширяли, а затем вновь ограничивали их полномочия в зависимости от экономической целесообразности и веяний времени. Власти требуют от центральных банков решать сразу несколько задач: стабилизировать валюту, бороться с инфляцией, защищать финансовую систему, координировать политику с другими странами и стимулировать экономический рост.

Эти задачи не просто сложны — часто они прямо противоречат друг другу. Поэтому естественным кажется решение передать управление процессами в руки экспертов. Однако в этом случае неизбежно участие ЦБ в политике.

За первые несколько десятков лет после обретения Америкой независимости появились и исчезли два центральных банка; Федеральная резервная система была создана лишь в 1913 году. Центральные банки винят в кризисе 1930-х годов, росте инфляции в 1960-е и 70-е годы и возникновении кредитного «пузыря» в начале 2000-х.

Банкиры и правительства

Первые центральные банки были созданы для усиления финансовых полномочий правительства. Первопроходцем был шведский Риксбанк, созданный в качестве инструмента финансового управления в 1668 году (его трехсотлетие стало поводом учредить Нобелевскую премию по экономике). Но первым, кто приблизился к современной модели, стал Банк Англии, основанный в 1694 году Вильямом III, правителем Англии и Нидерландов, в разгар войны против Франции. В обмен на заем короне банк получил право выпускать банкноты.

Монархи всегда были склонны к дефолту — и имели все полномочия отказать кредиторам в осуществлении их прав. Но Вильям зависел от поддержки парламента, который, в свою очередь, отражал интересы тех, кто финансировал центральный банк. Создание банка вернуло уверенность кредиторам и обеспечило правительству надежный источник заемных средств.

В то время никто не ожидал, что центральные банки превратятся во всемогущие институты, какими мы знаем их сегодня. Но намек на то, что должно было произойти, можно увидеть в печально известных схемах Джона Лоу, которые он проворачивал во Франции с 1716 по 1720 год. Он убедил регента (король, Людовик XV, был еще младенцем) позволить ему создать национальный банк и ввести правило, согласно которому все налоги и заработная плата должны выплачиваться в банкнотах этого банка, которые не были обеспечены золотом или серебром. Идея заключалась в том, чтобы облегчить долговое бремя для короны. Затем Лоу предложил вовсе погасить государственный долг. Он основал Миссисипскую компанию, которая должна была эксплуатировать французские колонии в Северной Америке, и убедил инвесторов вложить в нее крупные средства.

Вскоре начался настоящий спекулятивный ажиотаж. Слово «миллионер» впервые появилось, когда акции Миссисипской компании взлетели в цене. Но колонии не приносили никакой прибыли, и в какой-то момент финансовым схемам Лоу пришел конец. Граждане Франции потеряли веру в государственные финансы и бумажные деньги. Однако Лоу, несмотря на его неудачу, стал провозвестником новой эпохи.

Бумажные деньги были более удобным средством обмена, чем золото или серебро, особенно в больших количествах. Частные банки тоже могли выпускать банкноты, но они очевидно были менее надежны, чем деньги, которые печатаются национальным банком при поддержке правительства. Бумажные деньги стимулировали экономическую активность, а по мере роста экономической активности финансовое положение государства улучшалось. К тому же правительства быстро поняли, что создание денег, которые стоят меньше, чем материал, из которого они изготовлены — отличный способ немного заработать.

Александр Гамильтон, первый министр финансов США, восхищался финансовой системой Британии. Финансовый рынок в стране после обретения независимости находился в хаосе: первая валюта Америки, континенталь, страдала от гиперинфляции. Гамильтон полагал, что реформированная финансовая структура, включающая центральный банк, поможет ему создать стабильную валюту и понизить стоимость долга, что приведет к экономическому процветанию. Его противники утверждали, что банк будет слишком влиятельным и начнет защищать интересы северных кредиторов. Этот спор оказался одним из ключевых аспектов первых десятилетий существования новой республики. Банк Гамильтона просуществовал 20 лет, пока в 1811 году ему не отказали в продлении лицензии. Второй банк был создан в 1816 году, но и он вызывал у многих недовольство, и в 1836 году президент-популист Эндрю Джексон наложил вето на его деятельность.

Сила золота

Подозрение, что центральные банки могут защищать интересы кредиторов в ущерб должникам, оказалось справедливым. Британия перешла на золотой стандарт случайно, после того, как на рубеже XVIII века Королевский монетный двор установил курс золота к серебру выше, чем в других странах, и серебро перетекло за границу. Поскольку банкноты Банка Англии могли по требованию обмениваться на золото, банк, по сути, был обязан поддерживать стоимость своих банкнот по отношению к драгоценному металлу.

Это означает, что банку важна была стабильность его валюты, благодаря чему сохранялась реальная стоимость активов кредиторов (облигаций и займов). С другой стороны, заемщики не могли ожидать, что их долги исчезнут благодаря инфляции.

Действие золотого стандарта было приостановлено ​​во время наполеоновских войн: государственный долг распух, инфляция взлетела. Парламент восстановил золотой стандарт в 1819 году, но ценой стал продолжительный период дефляции и рецессии. Остаток века банк поддерживал золотой стандарт, в результате чего цены практически не менялись.

Когда запасы золота начали падать банку пришлось повышать процентные ставки для привлечения иностранного капитала. Фактически это означало, что бремя финансовых преобразований ложится на работников за счет более низкой заработной платы и роста безработицы. Конечно, странно было ожидать иного, учитывая, что право голоса по этому вопросу было только у состоятельных людей. То было прекрасное время, чтобы быть рантье.

В XIX веке у центральных банков появилась новая сфера ответственности: управление кризисами. Капитализм часто подвержен финансовой панике, когда кредиторы теряют доверие к кредитоспособности частных банков. В такие периоды особенно страдает торговля, так как торговцы не имеют возможности финансировать закупки.

О панике 1825 года в британской экономике вспоминают как о «двадцати четырех часах натурального обмена». Именно после этого кризиса было установлено, что Банк Англии выступает в качестве «кредитора последней инстанции». Уолтер Бэджет, редактор журнала Economist, определил эту доктрину в своей книге «Ломбард-стрит», опубликованной в 1873 году:

Центральный банк должен предоставлять кредиты платежеспособным банкам, которые могут обеспечить залог, по высоким процентным ставкам.

Идея не сразу получила признание; бывший глава Банка Англии назвал ее «самой сомнительной доктриной из всех, что витают в мире банков и финансов». К тому же она могла войти в противоречие с другими функциями центрального банка. Кредитование в условиях кризиса означало увеличение денежной массы. Но как быть с необходимостью ограничивать денежную массу в целях защиты валюты?

Другие промышленно развитые страны XIX века копировали аспекты британской модели, включая центральный банк и золотой стандарт. Именно такой подход выбрала и Германия после ее объединения в 1871 году.

В конце концов даже Америка решилась создать еще один центральный банк после финансовой паники 1907 года, которую удалось остановить лишь благодаря финансовой хватке крупнейшего банкира страны, Джона Пьерпонта Моргана. Казалось рациональным создать кредитора последней инстанции, который не зависел бы от одного человека. Но чтобы идея центрального банка прошла через Конгресс, нужно было успокоить старые опасения по поводу «финансовой власти востока». Отсюда и громоздкая структура региональных частных банков в составе ФРС и центрального совета, который формируется с помощью политических механизмов.

По иронии судьбы, почти сразу после создания ФРС глобальная финансовая система была разрушена первой мировой войной. До 1914 года центральные банки сотрудничали между собой, чтобы поддерживать стабильный обменный курс. Но Первая мировая война поставила внутренние потребности намного выше любых международных обязательств. Ни один из центральных банков не хотел, чтобы золото покинуло страну и попало в руки врага. Банк Англии отменил право требовать обмена купюр на золото, которое так никогда и не было полностью восстановлено. В большинстве стран война в значительной степени финансировалась за счет долговых средств: центральные банки снова встали на защиту интересов правительств, стимулируя среди инвесторов спрос на военные облигации. За этим последовал рост денежной массы и быстрая инфляция.

Между двумя войнами

Восстановление международной финансовой системы после войны осложнялась репарациями, которые наложили на Германию, и долгами союзников перед Америкой. Трудно было координировать политику на фоне ссор из-за графика выплат. В 1923 году Германия не смогла произвести очередной платеж, побудив Францию и Бельгию оккупировать Рур. В ответ германский центральный банк, рейхсбанк, начал печатать больше денег, что привело к гиперинфляции. С тех пор немцы с осторожностью относятся к инфляции и активизации деятельности центральных банков.

Но конце концов марка стабилизировалась, и центральные банки попытались снова ввести золотой стандарт вместе. Но им мешали две вещи. Во-первых, золотовалютные резервы распределялись неравномерно, — львиная доля принадлежала Америке и Франции. Англия и Германия, которые были менее обеспечены, оказались очень уязвимы.

Во-вторых, европейские страны установили демократический строй. Это означало, что политику жесткой экономии, необходимую, чтобы стабилизировать валюту в условиях кризиса, будет не так легко осуществить — слишком велики политические издержки. Когда в 1931 году лейбористское правительство Великобритании отказалось вводить ограничение льгот, чего требовал Банк Англии, это привело к его падению. Новое правительство отменило золотой стандарт. Генрих Брюнинг, канцлер Германии с 1930 по 1932 год, тоже пытался сократить расходы на обслуживание внешнего долга страны, но спад, который последовал за этим, лишь проложил дорогу Адольфу Гитлеру.

К тому времени Америка была самой мощной экономикой мира, и ФРС стала центральным элементом финансовой системы период между двумя мировыми войнами (см. график 1). Центральный банк изо всех сил пытался сбалансировать внутренние и международные обязательства. Снижение ставки в 1927 году было предпринято лишь для того, чтобы облегчить жизнь Банку Англии, который изо всех сил пытался сохранить золотой стандарт, восстановленный двумя годами ранее. Но это привело к росту спекуляций на Уолл-стрит и вызвало значительную критику. При этом бум на фондовом рынке вынудил ФРС снова сократить ставку в 1928 году.

В 1920-х дела у центральных банков шли неважно, но в 30-е годы все стало еще хуже. Сосредоточившись на обменных курсах и инфляции, банки позволили денежной массе резко сократиться. Между 1929 и 1933 годами исчезло 11 тыс. из 25 тыс. американских банков, из-за чего клиенты потеряли депозиты а фермерские и промышленные предприятия — источник кредитования. Кроме того, ФРС преждевременно ужесточила политику в 1937 году, что привело к еще одной рецессии.

Во время Второй мировой войны центральные банки заняли ту же позицию, что и во время Первой: поддержание низких процентных ставок и обеспечение финансирования военных расходов для правительств. После войны стало ясно, что политики не желают вновь ужесточать денежную политику. В Америке это вылилось в ожесточенное противостояние между президентами и председателями ФРС. Гарри Трумэн требовал от Уильяма Макчесни Мартина, который управлял ФРС с 1951 по 1970 год, поддерживать низкие ставки, несмотря на инфляцию, разразившуюся в результате Корейской войны. Мартин отказался. Когда Трумэн, покинув свой пост в 1953 году, случайно прошел мимо Мартина на улице, он произнес всего лишь одно слово: «Предатель».

Линдон Джонсон, новый президент, оказался более решительным. Он вызвал Мартина на свое ранчо в Техасе и проревел: «Мальчики умирают во Вьетнаме, а Биллу Марти все равно!». Ричард Никсон действовал еще жестче, — он запустил ложный слух, что Артур Бернс, преемник Мартина, требовал повысить ему зарплату в полтора раза. Атакованный прессой, Бернс отступил от своего стремления повысить процентные ставки.

Во многих других странах главенствующую роль в принятии решений о процентных ставках играли министерства финансов; центральные банки были ответственны за финансовую стабильность и поддержание валютных курсов, которые были установлены в рамках системы Бреттон-Вудса. Но, как и золотой стандарт, эта система зависела от готовности правительств подчинить внутренние приоритеты обменному курсу. К 1971 году Никсон решил, что эта цена слишком высока, и система Бреттон-Вудса рухнула. Валюты оказались в свободном плавании, инфляция взлетела; что еще хуже, многие страны это самое время страдали от высокого уровня безработицы.

Этот кризис дал центральным банкам шанс развить те полномочия, которыми они владеют сегодня. Политики показали, что им нельзя доверять управление финансами: они не готовы повышать ставки ради борьбы с инфляцией, потому что боятся за свою популярность у избирателей.

Мильтон Фридман, экономист из Чикаго и лауреат Нобелевской премии, возглавил смену парадигмы в пользу свободных рынков и контроля за ростом денежной массы, чтобы сохранить инфляцию низкой. Именно этот «монетаристский» подход избрал Пол Волкер, назначенный главой ФРС в 1979 году. Он так резко повысил процентные ставки, что вызвал рецессию и обрек Джимми Картера на провал при выборах на второй срок в 1980 году. У здания ФРС в Вашингтоне протестовали фермеры; автодилеры отправляли центральный банк гробы, наполненные ключами от непроданных автомобилей. Но к середине 80-х инфляция постепенно вернулась к норме.

Приход к власти

После успеха Волкера другие страны тоже начали предоставлять центральным банкам, больше независимости; первой после США стала Новая Зеландия в 1989 году, ее примеру последовали Британия и Япония. Европейский центральный банк был независимым с момента своего появления в 90-х, по образцу немецкого Бундесбанка. Перед многими центральными банками стояла задача ограничить инфляцию, и они принялись за работу. Долгое время этот подход работал отлично. Период низкой инфляции и стабильной экономики в 90-х и начале 2000-х известен как «Великая умеренность». Алан Гринспен, преемник Волкера, получил прозвище «маэстро». Президенты не пытались запугивать его — напротив, они искали его одобрения для своей политики.

И все же нынешняя критика центральных банков возникла не на пустом месте. В начале 80-х финансовые рынки вошли в продолжительный период роста, что стало возможным благодаря низкой инфляции. Если рынок колебался, как в «Черный понедельник» в октябре 1987 года, ФРС моментально сокращала ставки. Банк пытался избежать ошибок 30-х годов, когда он слишком медленно реагировал на финансовые проблемы. Но со временем рынки, похоже, привыкли к мысли, что ФРС всегда прикроет им спину. Это дало критикам повод утверждать, что центральные банки поощряют спекуляции.

Однако ничто не говорило о том, что быстрый рост цен на активы оказывает влияние на потребительскую инфляцию. Повышение процентных ставок ради предотвращения спекуляций на фондовых рынках могло нанести ущерб экономике в целом. И хотя центральные банки должны были обеспечивать общую финансовую стабильность, контроль за отдельными частными банками не всегда был в их руках: ФРС, например, разделяла эту ответственность со множеством других учреждений.

люКогда в 2007—2008 годах кредитный пузырь наконец лопнул, центральным банкам пришлось принять чрезвычайные меры: опустить ставки до нуля (или даже ниже) и начать печатать деньги, чтобы скупить облигации и понизить доходность долгосрочных вложений (количественное смягчение: см. график 2). С 2010 года правительства развитых стран стали ужесточать денежно-кредитную политику, и порой казалось, что лишь центральные банки могут оживить глобальную экономику.

Их реакция на кризис снова оживил старую критику. Количественное смягчение ругают за то, что оно помогает банкам, а не потребителям, Уолл-стрит, а не малому и среднему бизнесу. Некоторые республиканцы хотят, чтобы ФРС проводила политику, следуя установленным правилам: они считают количественное смягчение способом напечатать побольше денег. ЕЦБ одновременно критикуют и за то, что он отдает предпочтение кредиторам из Северной Европы перед должниками Южной, и покровительство провальным экономикам Юга.

К тому же центральные банки все еще не справляются со своими многочисленными обязанностями. С одной стороны, они служат сторожевыми псами финансовой стабильности и хотят, чтобы у банков было больше капитала; с другой — должны заботиться об экономике и росте кредитования. Эти две роли не всегда легко примирить.

Возможно, самая резкая критика, с которой сталкиваются центральные банки, заключается в том, что, несмотря на весь их опыт, они никак не могут научиться предсказывать будущее. Их застал врасплох и крах 2007—2008 года, и долговой кризис в еврозоне. До сих пор все прогнозы Банка Англии в отношении экономических последствий Brexit оказывались ошибочными. Трудно оправдать передачу власти технократам, если они не справляются со своей работой.

Все это делает будущее центральных банков неопределенным. Независимость, предоставленная им политиками, ничем не гарантирована. Политики полагаются на них во время кризисов, но когда экономика восстанавливается, их раздражают ограничения, налагаемые центральными банками. Если история чему-то нас и учит, так это тому, что центральным банкам не стоит считать свои полномочия само собой разумеющимися.

Хотите узнать больше о гражданстве за инвестиции? Оставьте свой адрес, и мы пришлем вам подробный гайд

Пожалуйста, опишите ошибку
Закрыть
Что происходит на рынке? Будь в курсе!
Только у нас бесплатные котировки и все финансовые новости в одном месте.
Закрыть
Спасибо за регистрацию
Поставь лайк, чтобы мы и дальше могли публиковать интересные материалы бесплатно